曹中铭:BATJ们离A股市场还有多远？

日前，深交所发布《发展战略规划纲要（2018-2020年）》（下称《纲要》），披露了未来三年的目标。总体来看，深交所共提出了四大发展目标和七大重点工作。其中，对于创业板的表述尤为引人关注。 纵观《纲要》，其中最重磅的莫过于这句话：以促进深市多层次市场健康发展为主线，推动形成特色更加鲜明的市场体系，突出新经济特征，针对创新创业型高新技术企业的盈利和股权特点，推动完善IPO发行上市条件，扩大创业板包容性。这或许意味着市场流传了许久的创业板改革真的要来了，未来创业板上市门槛将进行调整，对拟上市公司的营业收入、净利润、股权结构等的要求或将放松。 长期以来，像BATJ以及新浪、搜狐等互联网巨头不能在A股挂牌，国内投资者无法投资这此企业，早已受到争议。BATJ们不得不赴境外上市，显然与A股市场的相关短板有关。此外，像创新创业型高新技术企业，囿于其本身处于初创时期，或规模没有做大，或盈利能力有限，不符合A股的挂牌条件，只能游离于A股市场之外。但创新创业型高新技术企业由于本身的巨大潜力，以及实现经济转型的重要性，这类企业不能在A股挂牌，显然是值得商榷的。 不过，BATJ们要在A股挂牌，或者说要“扩大创业板的包容性”，还有几大障碍需要翻越。一是盈利门槛。目前要想在创业板挂牌，需要满足“最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于一千万元，且持续增长；或者最近一年盈利，且净利润不少于五百万元，最近一年营业收入不少于五千万元，最近两年营业收入增长率均不低于百分之三十”的条件，创新创业型高新技术企业，初创时期还处于资金投入阶段，无法实现盈利是其最大的短板。这类企业要想在创业板挂牌，需要修改创业板的发行条件。当然，这一点对于深交所而言，由于是其“分内”之事，操作起来并非难事。 二是股权的VIE架构。国内最初大多数互联网企业，像新浪、百度等公司，其股权架构采用的是VIE模式。其境外注册的上市实体与境内的业务运营实体相分离，境外的上市实体通过协议的方式控制境内的业务实体。此前多家这类在美国挂牌的公司，在回归A股之前，需要拆解VIE架构。那么在创业板扩大“包容性”之后，这类企业回归A股，对其股权的VIE架构如何进行处理，我们不妨拭目以待。 三是同股不同权问题。《公司法》第一百零三条规定，股东出席股东大会会议，所持每一股份有一表决权。该规定是同股同权的法律基础。但BATJ公司中，大量存在同股不同权的现象。比如百度的李彦宏虽然占股16.1%，但是B类普通股享有1：10的投票权，从而掌控了百度公司60%以上的投票权。刘强东持股京东15.8%，却拥有80%投票权。马云持有阿里巴巴7%的股份，远远低于第一大股东软银与第二大股东雅虎的持股，但马云与其管理团队说了算。也因为同股不同权的问题，香港市场曾错失了阿里巴巴上市的大好时机。 A股如果让同股不同权的公司上市，首先需要对《公司法》进行修订。短期来看，为了一类公司上市而对《公司法》“大动干戈”，其可能性并不高。因此，存在同股不同权的公司，短期内在A股挂牌，似乎并无可能。 笔者以为，创业板扩大包容性，或先从盈利上做文章。如果规定仍处于亏损阶段的创新创业型高新技术企业可以上市，那么必须补上目前的制度短板。比如创业板曾被投资者称为“套现板”，许多企业在创业板挂牌，看中的却是高估值套现。而为了防止亏损的创新创业型高新技术企业以套现为目的上市，需提前做好预防工作。比如可规定，创新创业型高新技术企业，在实现连续盈利三年后，其发起人股东持股才能逐步解锁。 .价.值.中.国.网