任泽平：货币政策可能进观望阶段 不会很快降准

企业融资需求回升，验证新周期——点评7月金融数据 事件：7月社会融资规模增量 12200亿元人民币，预期 10000亿元人民币，前值17762亿元人民币。新增人民币贷款 8255亿元人民币，预期 8000亿元人民币，前值 15400亿元人民币。M2同比 9.2%，再创历史新低，预期 9.5%，前值 9.4%。M1同比 15.3%，预期 14%，前值 15%。 点评： 1、核心观点：7月融资表现出明显的韧性，中长期企业贷款和债券融资加速明显，与产能出清带来的ROA及毛利率的回升息息相关，验证供给出清新周期。流动性及预期出现了边际好转，新增贷款的期限明显拉长，债券融资出现了明显改善。7月贷款增速加快，剔除基数效应干扰，实际规模增速偏稳，而社融加快与信贷和直接融资加快有关。受银行对“两高一剩”行业限贷以及货币条件偏紧影响，未来社融和贷款难以显著回升，这将进一步压制新增产能，并放大供求缺口，拉长企业盈利改善和资产负债表修复的时间。M2的下降与去杠杆政策和地方政府债天量发行有关，M1加速显示风险偏好短时回升。但受货币条件紧张和去杠杆的影响，预计后期M2仍会稳中趋降，货币政策可能会进入稳健观望阶段，不会很快降准。 当前宏观形势最关键的问题是供求缺口扩大，在需求侧基本平稳的情况下，2012年以来市场自发出清，叠加2016年以来的供给侧改革和环保压力，以及2017年2-3季度第四批中央环保督查和供给侧改革加码扩围，供求缺口扩大，这是导致周期品价格大涨、企业盈利持续改善、资产负债表修复时间超预期的根本原因。近期有一些前期对经济乐观的观点开始转空，但我们维持经济多头判断。如果说2季度是检验经济多空的关键时点，最终以繁荣顶点和可怕时滞完败、商品和周期股在新周期论战升级中大涨结束，那么3季度是检验前期经济多头是基于供给侧出清还是基于需求侧波动的关键时点。 我们在2月首提新周期，对M2存在明显负面影响；其三，贷款及派生存款的加速是基数导致的数字幻觉，并没有给M2带来增量。对于M1来说，其增速则加快0.3%，在更大程度上与直接融资活跃以及实体层面的风险偏好有所上升有关。 M1、M2可能延续稳中趋降。下半年去杠杆政策延续，继续对M2产生压制作用；M1的回升可能属暂时性回升，在融资继续加快的空间有限的情况下，实体层面的流动性和风险偏好很难明显改观。 7、货币政策可能会进入稳健观望阶段，不会很快出台降准等宽松政策。一则实体层面和融资层面的韧性不足以很快导致宽松政策的出台；二则在当前经济名义增长率偏高的情况下，去杠杆政策和调控仍然延续，宽松的货币政策和扩张的期限利差明显与去杠杆政策的初衷相悖。