曹中铭:借壳新规存在明显缺陷

2月23日，证监会发布《关于IPO被否企业作为标的资产参与上市公司重组交易的相关问题与解答》，证监会表示拟对标的资产曾申报IPO被否决的重组项目加强监管，对于重组上市类交易，企业在IPO被否决后至少应运行3年才可筹划重组上市。笔者以为，借壳新规存在明显的缺陷。 随着并购重组门槛的降低，近几年来A股市场迎来上市公司并购重组的热潮。而上市公司的并购重组，往往产生两种类型，包括重组上市类交易（亦即借壳上市）与不构成重组上市的其他交易。一般情形下，重组上市类交易，成为某些企业跻身于资本市场的捷径，虽然会耗费资金成本，但能节约时间成本。而且，相对于通过IPO方式上市，由于新股IPO面临着严厉的审核，是否能通过发审委的审核，还须打一个大大的问号。只要符合条件，重组上市则快捷得多。 此次证监会发布的《问题与解答》，将IPO被否企业的借壳上市延长至三年之后，不仅加大了IPO被否企业借壳的难度，也大大增加了其时间成本。不过，仔细分析《问题与解答》，则该借壳新规所隐藏的缺陷暴露无遗。 一家企业上市进程终止，主要有三种情况。一是主动撤回，二是终止审查，三是IPO上会被否。《问题与解答》剑指IPO上会被否的企业，而将主动撤回或终止审查的企业排除在外，意味着这两种类型企业的重组上市，将不受三年时间的限制。从更广的范围来看，那些从未走IPO程序的企业，其同样不受3年时间上的限制。这显然是不公平的。 相对而言，上市进程中无论是主动撤回、终止审查，还是上会被否，这些企业都经过了辅导期，企业在规范运作等方面，或许比那些未走IPO程序的企业更规范些。那么问题随之而来，虽然重组上市从此前的“趋同”改变为如今的“等同”，但借壳上市的审核，远远没有IPO审核那么“规范”与严格。也就意味着，即使是运作不太规范的从未走IPO程序的企业，其借壳上市与那些走IPO程序的企业并没有什么两样。笔者以为，这是借壳新规隐藏着的又一不公平之处。 一家企业要想上市，要么走IPO通过，要么通过并购重组（包括重组上市与被收购）。而从近3年的时间来看，有高达146家企业上会被否。基于新一届发审委奉行审核从严的理念，也基于自去年10月份以来被否企业众多的情况，根据借壳新规，在近两年多的时间内这些被否企业失去了重组上市的资格却也是不争的事实。一方面IPO之路不畅，另一方面短期内借壳上市的大门被关上，个中滋味，或只有这些企业自己才能体会到。 监管部门对IPO被否企业划出3年的时间红线，或意在抑制这些企业早日成为上市公司中的一员的冲动，但没想到的是，《问题与解答》制造了新的不公平。在加大被否企业借壳难度的同时，也无意中放纵了其他企业的借壳申请。 笔者以为，既然IPO被否企业有3年的时间周期，那么对于主动撤回、终止审查的企业也应该一视同仁。推而广之，对于那些从未走IPO程序的企业，对其借壳上市问题，更应该提高门槛。